La General Motors è tornata a Washington col cappello in mano, questa volta chiedendo 12 miliardi di dollari da aggiungere al prestito di 18 miliardi concesso dal governo federale l’anno scorso. In effetti GM rischia concretamente il fallimento: nello scorso esercizio, la società ha registrato perdite per 30 miliardi di dollari.
General Motors continua a sostenere di non poter sopravvivere ad un periodo di amministrazione controllata (negli Stati Uniti detta Chapter 11), ma in realtà avviare le procedure di fallimento potrebbe solo aumentare le probabilità di sopravvivenza dell’azienda. Quando l’Amministrazione Obama deciderà quale risposta dare alla richiesta di altri soldi da parte di GM, farà bene a prendere in considerazione quei benefici del fallimento che non sono stati messi in evidenza, in particolare dal management della General Motors.
Consideriamo due importanti questioni: la ristrutturazione dei circa 30 miliardi di dollari di debito obbligazionario della General Motors e il potenziale crollo della catena dei fornitori della società. Ebbene, se la casa automobilistica si troverà in amministrazione controllata, entrambe le questioni possono essere affrontate con maggiore tranquillità.
I dirigenti della General Motors hanno affermato che, se l’azienda venisse amministrata secondo il Chapter 11, la sua rete di fornitori crollerebbe, trascinando nel baratro l’intera industria automobilistica. In realtà, il Chapter 11 prevede procedure ormai consolidate per affrontare questo problema.
Il tribunale fallimentare sa che le aziende affidate alla sua amministrazione devono continuare a ricevere forniture e pezzi di ricambio per poter funzionare. Di conseguenza, il diritto fallimentare e i tribunali danno la precedenza al pagamento delle nuove forniture, anche a costo di far aspettare chi vanta crediti pregressi. Se un’azienda invia una fornitura ad una società in amministrazione controllata, il tribunale impone a quest’ultima il pagamento del corrispettivo, anche se vi sono vecchi creditori che attendono di essere saldati.
In caso ciò non basti, il tribunale può fare di più: i fornitori più essenziali possono esigere il saldo delle fatture precedenti al fallimento, se questo è necessario per mantenere in attività la filiera. Questi pagamenti non sono automatici e devono essere approvati dal tribunale fallimentare, ma in genere vengono concessi in modo ordinato e rapido, spesso fin dal primo giorno di amministrazione controllata.
La General Motors potrebbe esaurire i fondi necessari per pagare i propri fornitori, a prescindere dal fatto che avvii o meno le procedure fallimentari, ma molto probabilmente la rete dei fornitori sarebbe molto più al sicuro se la casa automobilistica si trovasse in amministrazione controlllata, in quanto ciò garantirebbe che tutti i fondi disponibili verrebbero destinati al pagamento dei fornitori stessi.
Per quanto riguarda il debito obbligazionario della General Motors, occorre considerare il fatto che la società ha condotto per mesi trattative con i titolari delle obbligazioni, finora senza sortire risultati. In effetti, vi è un motivo se gli accordi relativi al debito obbligazionario raggiunti da aziende che non si trovano in amministrazione controllata finiscono sovente con lo sfumare: in tali condizioni, ciascun possessore di obbligazioni decide per conto proprio se accettare l’offerta della società. Non è raro che alcuni creditori tengano duro, nella speranza che gli altri finiscano con l’accettare l’offerta di azioni della compagnia o di sostituire le proprie obbligazioni con una nuova emissione. In tal modo la società debitrice si rafforza quel tanto da permettere di saldare pienamente i creditori “ostinati”.
Quando ciò avviene, tuttavia, può accadere che vi siano altri creditori che decidono di imitare i “duri”: anche se erano convinti che l’offerta della società debitrice rappresentasse un compromesso accettabile, la prospettiva di tenere duro e venire saldati completamente appare preferibile. Questa tensione è un elemento tipico del fallimento degli accordi extra-giudiziali per la ristrutturazione del debito obbligazionario di una società.
Se chi tiene duro può far andare a rotoli un eventuale accordo di ricapitalizzazione di un’azienda che non ha dichiarato fallimento, in condizioni di amministrazione controllata di Chapter 11 i titolari delle obbligazioni votano per decidere se accettare il piano proposto dalla società. Nel nostro caso, se la maggioranza dei titolari di obbligazioni della General Motors (più specificamente, quelli equivalenti a due terzi del valore nominale complessivo delle obbligazioni stesse) ritiene che l’offerta della società sia accettabile, il piano di ristrutturazione è vincolante per tutti.
Vi sono altri motivi per ritenere che una soluzione basata sul Chapter 11 sia la via d’uscita migliore per la General Motors. Il fallimento potrebbe essere l’unico modo affinché l’azienda venga davvero alle prese con i suoi problemi operativi e con i costi ereditati dalla passata gestione, per ristrutturare la propria rete di concessionarie e raggiunga un accordo ragionevole con i sindacati.
Vi è un aspetto, tuttavia, che non è stato esaminato: solitamente le procedure fallimentari conducono ad un drastico cambio della guardia nel management. Vi sono équipes di esperti specializzate nella ristrutturazione di aziende in difficoltà che potrebbero risultare decisamente più efficaci dell’attuale dirigenza della General Motors. Comprensibilmente la casa automobilistica preferisce non sottolineare questo fatto, ma i contribuenti e le autorità dovrebbero tenerne conto.
In definitiva, l’Amministrazione deve tenere a mente che gli aspetti più fondamentali della ristrutturazione della General Motors, vale a dire la ricapitalizzazione del suo consistente debito obbligazionario e mantenere il flusso di contanti a favore dei fornitori più importanti, solitamente vengono affrontati nel migliore dei modi dal tribunale fallimentare. Il fallimento, insomma, potrebbe salvare la General Motors, anche se forse non i suoi manager.
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Mark J. Roe è docente di diritto fallimentare e governance aziendale presso la Harvard Law School.
Dal numero 1/3/2009 del Wall Street Journar
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