L’evidenza empirica è chiara. A partire dalla seconda guerra mondiale, le economie che hanno abbracciato il libero mercato e il ruolo del risparmio personale hanno sovraperformato quelle che vedevano il risparmio come una facile fonte di gettito fiscale. Inoltre, possiamo facilmente spiegare perché i mercati liberi riescono a creare ricchezza per tutti, mentre un’economia diretta dallo stato è anti-progresso. Lo dimostrò l’economista austriaco Ludwig von Mises, che in un saggio scritto nel 1920 spiegò l’inutilità della pianificazione centralizzata a causa della mancanza della capacità di eseguire calcoli economici. Certo, ha paragonato il socialismo in piena regola che la Russia aveva abbracciato al libero mercato. Ma le sue conclusioni, secondo cui lo stato non è in grado di allocare le risorse economiche, compreso il capitale, con la stessa efficienza dei capitalisti in cerca di profitto, si applicano ugualmente alle forme meno aggressive di socialismo.

In un’economia di libero mercato, gli individui sono costretti a provvedere ai capricci sconosciuti del futuro. Spesso attraverso polizze assicurative e piani pensionistici mettono da parte una parte del loro reddito per proteggersi dalle conseguenze finanziarie della malattia e dell’incapacità, provvedere alla loro vecchiaia e assicurarsi che ci sia qualcosa da trasmettere ai loro eredi. Se il mezzo di circolazione è sano, non è richiesta alcuna abilità finanziaria per preservare il valore del risparmio in questi accordi e sotto forma di depositi bancari. Nei limiti del loro acume, coloro che hanno una certa conoscenza finanziaria possono avventurarsi in altre forme di risparmio, come obbligazioni emesse dalle loro agenzie governative e società e persino acquisire partecipazioni in imprese.

Come sempre, gli investitori con abilità e conoscenza miglioreranno la loro posizione rispetto a quelli meno istruiti finanziariamente, il che è un anatema per i ridistributori di ricchezza. Ma la corruzione del valore del credito che accompagna l’intervento monetario dello Stato impoverisce di più coloro che mancano di capacità di investimento, sempre i più poveri della società. È ovvio quindi che un’economia che beneficia maggiormente del risparmio delle masse debba proteggere il valore del credito.

La rivoluzione keynesiana calpestò questo problema. Keynes ha liquidato i risparmiatori capitalisti come rentiers, un termine con connotazioni emotive che suggerisce che sono timidi e avidi solo di interessi sul loro capitale. Il suo ambiente accademico a Cambridge e poi il set di Bloomsbury a Londra era certamente popolato da questi flaneurs. Ma questo non era rappresentativo della popolazione più ampia che sarebbe stata privata dal suo desiderio di eutanasia del rentier espresso apertamente nella sua Teoria Generale .

Fu così che Keynes inventò il paradosso della parsimonia, mentre si stava facendo strada per scartare la legge di Say per giustificare la sua Teoria Generale .Sulle osservazioni sulla natura del capitale, ha affermato che l’eccesso di risparmio potrebbe portare al “destino di Mida … supponendo che la propensione al consumo e il tasso di interesse non siano deliberatamente controllati nell’interesse sociale ma siano lasciati principalmente alle influenze del laissez-faire”. Nel farsi strada verso un ruolo dello Stato, che qui sembra essere il suo obiettivo, Keynes commette una serie di errori, i principali dei quali sono sorvolare sul ruolo del credito bancario (c’è solo un riferimento indicizzato al credito, banca commerciale o altrimenti in tutto il libro!), e se è il mutuatario o il prestatore a stabilire il tasso di interesse. Per essere assolutamente certi del ruolo del risparmio in un’economia, e se può esserci un eccesso che porta al destino di Mida, dobbiamo esplorare ulteriormente gli errori di Keynes.

Le variazioni del tasso d’interesse non sono dovute alle effimere disposizioni dei redditieri, ma in gran parte alle fluttuazioni nell’offerta di credito bancario. È l’espansione del credito bancario che porta a un boom economico, che quando porta a una domanda eccessiva e alla speculazione facendo salire i prezzi genera cautela nella mente del banchiere. Naturalmente, poi restringe l’offerta di credito, il che aumenta il costo degli interessi. Ecco perché il ciclo del credito bancario non permetterebbe mai che si verifichi “il destino di Mida”. Chiaramente, la conclusione di Keynes secondo cui può esserci un eccesso di risparmio si basa sulla sua volontaria ignoranza della natura del denaro e del credito. [iii]

Inoltre, anche l’assunto di base di Keynes, secondo cui è l’avidità del rentier a imporre un costo non necessario e probabilmente immorale alla produzione, è errato. È lo stesso errore che porta oggi i responsabili della politica monetaria a presumere che manipolando il tasso di interesse si possa controllare il livello generale dei prezzi. Fu lo stesso Keynes a notare in precedenza questo errore, che chiamò il paradosso di Gibson dopo Arthur Gibson, che sottolineò la mancanza di correlazione tra i due. Poiché Keynes non è stato in grado di spiegare il paradosso, ha semplicemente proceduto come se non esistesse, e così ha fatto da allora ogni comitato di politica monetaria.

Il paradosso è reale, e la spiegazione è semplice, cadendo in due elementi. Il primo è che i risparmiatori sono generalmente riluttanti a risparmiare, perché significa un differimento del consumo, una soddisfazione immediata scambiata con una futura di valore meno certo. Pertanto, un’impresa che richiede capitale per la produzione deve aumentare il tasso di interesse che è disposto a pagare a un livello in cui il consumatore è disposto a differire il suo godimento. È questo tasso marginale che bilancia la domanda di capitale con la disponibilità di risparmio in un’economia. E non si tratta solo di fissare il tasso di interesse per riciclare il credito attraverso i bilanci delle banche. Stabilisce anche i tassi di rendimento per tutte le attività finanziarie e il costo del finanziamento per i loro emittenti.

Il secondo elemento è la preferenza temporale per la quale i risparmiatori si aspetteranno naturalmente un compenso. La preferenza temporale descrive il valore del possesso di denaro o sostituti del denaro. Un risparmiatore perde il valore del possesso fino a quando il suo denaro o credito per denaro non viene restituito. Per semplicità, dobbiamo ignorare il rischio di controparte ma includere aspettative di variazioni del potere d’acquisto nei mezzi di circolazione per il tempo in cui si perde il possesso.

Diventa chiaro che se un potenziale risparmiatore deve separarsi dal possesso di denaro o credito quando le prove indicano la sua svalutazione, chiederà ragionevolmente un risarcimento. Pertanto, per il risparmiatore i tassi di interesse non sono il costo del denaro che egli esige, se non in senso strettamente minimamente addizionale e marginale. Per una banca centrale presumere che variando il tasso di interesse sottostante possa controllare l’economia non è quindi corretto. Le banche centrali hanno sbagliato strada, il che spiega perché non c’è correlazione tra la loro fissazione del tasso di interesse e il tasso di inflazione dei prezzi.

Inoltre, Gibson ha sottolineato che la correlazione era tra i tassi di interesse e il livello generale dei prezzi all’ingrosso, e non il loro tasso di variazione. Questa correlazione è coerente con il calcolo economico di un imprenditore: per calcolare la redditività di un investimento, egli deve considerare il prezzo che si aspetterà per la sua produzione, facendo necessariamente sempre riferimento ai livelli attuali. Può quindi calcolare il costo degli interessi che è disposto a pagare per assicurarsi il capitale necessario per il suo progetto, e quindi valutarne la redditività.

La speranza nutrita da Keynes, che lo stato possa stimolare l’economia a scapito dei risparmi oltre il brevissimo termine, è errata. Il suo paradosso della parsimonia, che Keynes usava per cercare di dissuadere una propensione al risparmio, era una conclusione tratta da questi errori. Sono in gran parte responsabili della difficile situazione in cui si trovano ora gli Stati Uniti, il Regno Unito e vari stati membri dell’UE.

Il risparmio nell’ambito delle finanze nazionali
Più di ogni altro fattore, la propensione al risparmio esercita un’influenza importante sulle finanze nazionali, essendo un “fattore di oscillazione” tra il bilancio di un governo e la posizione commerciale nazionale.

C’è una domanda importante che la maggior parte degli analisti ignora. È l’ipotesi del doppio deficit, per cui se il tasso di risparmio non cambia, un deficit di bilancio porta a un corrispondente deficit commerciale. Il motivo per cui i due disavanzi sono collegati in questo modo è dovuto alla seguente identità di contabilità nazionale:

(Import – Export) ≡ (Investimenti – Risparmi) + (Spesa pubblica – Imposte)

In altre parole, un disavanzo commerciale è il risultato di un disavanzo di bilancio non finanziato da risparmi ma da credito addizionale. Ciò può essere confermato seguendo i soldi. Per un deficit di bilancio, ci sono solo due fonti di finanziamento. I consumatori mettono da parte parte della loro spesa per aumentare i propri risparmi al fine di sottoscrivere titoli di Stato. In caso contrario, il sistema bancario provvede al finanziamento sotto forma di credito emesso dalla banca centrale o dalle banche commerciali, mettendo in circolazione ulteriore credito che prima non esisteva.

Il finanziamento di un disavanzo di bilancio mediante l’espansione del credito porta a un eccesso di credito in un’economia senza produzione corrispondente. Questo è il punto dietro la legge di Say, che definisce la divisione del lavoro. Produciamo per consumare, e la funzione del denaro e del credito è quella di intermediazione tra i due. L’iniezione di credito extra in un’economia non fa aumentare la produzione, ma aumenta la domanda complessiva, almeno fino a quando non viene assorbita nell’economia in accordo con l’effetto Cantillon.

Direttamente o indirettamente, questo eccesso di domanda può essere soddisfatto solo dai beni di consumo importati, perché non è disponibile un aumento della produzione interna.

Il ruolo del risparmio nel contesto delle finanze nazionali è molto importante. Un aumento del risparmio va a scapito del consumo, motivo per cui gli economisti spesso si riferiscono al risparmio come consumo differito. Affinché il consumo rimanga differito è necessario che venga investito, nella produzione o nel debito pubblico, di solito attraverso le banche, i fondi pensione, le compagnie assicurative o altri canali finanziari che agiscono per conto dei risparmiatori.

Se la destinazione del risparmio aggiuntivo è l’investimento nel debito pubblico, viene trasformato in consumo dal governo. Non essendo speso in beni di consumo aggiuntivi, il deficit commerciale diminuisce rispetto al deficit di bilancio.

Come notato sopra, nonostante le distruttive politiche keynesiane del suo governo, i risparmiatori giapponesi rispondono abitualmente a un aumento del credito trattenendolo nei loro conti di risparmio. Di conseguenza, l’inflazione dei prezzi al consumo è contenuta rispetto a quella di altri paesi. Mentre l’Eurozona ha adottato politiche simili sui tassi di interesse e sta subendo una svalutazione registrata dall’IPC di oltre il 10%, in Giappone è di circa il 4%. Come notiamo di seguito, in Cina il cui tasso di risparmio è del 45%, l’inflazione misurata dall’IPC è attualmente inferiore al 2%.

Il dispiegamento di capitali da parte delle società giapponesi, che è la controparte di un aumento del risparmio, viene investito in miglioramenti della tecnologia e dei metodi di produzione, mantenendo i prezzi al consumo più bassi di quanto sarebbero altrimenti. Poiché i risparmiatori giapponesi sono così coerenti nella loro cultura del risparmio, le società giapponesi hanno beneficiato di un costo del capitale relativamente basso e stabile, rendendo i calcoli aziendali più affidabili. Per il Giappone, i risparmi sono il fattore di oscillazione positivo nell’ipotesi del doppio deficit.

Lo stesso vale per qualsiasi economia in cui vi è un disavanzo pubblico mentre allo stesso tempo vi è una propensione della popolazione a risparmiare piuttosto che a spendere. È la forza motrice dietro le eccedenze delle esportazioni cinesi, perché con la sola eccezione di Singapore, i cinesi sono i maggiori risparmiatori del pianeta. La posizione delle nazioni le cui politiche economiche sono state di tassare il risparmio e di incoraggiare il consumo immediato è diametralmente diversa. È il consumo finanziato dall’espansione della moneta e del credito senza aumenti di risparmio che ha portato a persistenti deficit commerciali degli Stati Uniti, gemellati con deficit di bilancio.

L’evidenza conferma che un’economia guidata dal risparmio ha più successo di un’economia guidata dal consumo. Il primo non solo protegge il potere d’acquisto della valuta riducendo la necessità di affidarsi agli afflussi di capitali esteri per finanziare i deficit interni, ma l’evidenza empirica mostra chiaramente che le economie guidate dal risparmio hanno più successo nel creare ricchezza per i loro cittadini. È importante sottolineare che una valuta sostenuta da una cultura del risparmio può resistere a un livello maggiore di espansione del credito da parte della sua banca centrale senza conseguenze negative per i prezzi.

La condizione che deve essere applicata è che le valute fiat continuino a funzionare come mezzi di scambio. Nel momento in cui una valuta importante come il dollaro USA fallisce, è probabile che tutte le valute fiat vengano destabilizzate. La cura per questo rischio è legare le valute alla moneta legale, che è l’oro. In assenza di tale legame, anche la valuta fiat più forte perde potere d’acquisto nel tempo. Lo yen giapponese ha perso il 95% del suo potere d’acquisto rispetto all’oro dal 1970, una media dell’1,83% ogni anno. Ma includendo gli interessi bancari esentasse, la casalinga giapponese ha probabilmente quasi trattenuto il valore del suo conto di risparmio postale, a differenza dei suoi equivalenti tassati nelle altre principali valute.

Fornire una valuta di riserva
Come ha affermato Robert Triffin, l’economista belga-americano, affinché una valuta sia disponibile a livello internazionale per fungere da valuta di riserva, sono necessarie politiche economiche e monetarie interne irresponsabili a breve termine. Triffin descrisse originariamente il motivo per cui questo è il caso in evidenza prima del Congresso degli Stati Uniti nel 1959. Era un dilemma, che alla fine avrebbe portato a un’erosione della fiducia nella valuta. Ha avuto ragione otto anni dopo, quando il London Gold Pool fallì, portando all’abbandono dell’accordo di Bretton Woods nel 1971.

In una torsione del precedente avvertimento di Triffin per cui il suo esito previsto viene ignorato, negli ultimi anni il dilemma è stato preso per giustificare i continui deficit commerciali, la cui controparte è l’accumulo di dollari in mani straniere. Le eventuali conseguenze vengono ignorate. Attualmente, questi dollari e le attività finanziarie statunitensi in cui sono investiti ammontano a oltre $ 30 trilioni, significativamente più del PIL statunitense. Questo totale è diminuito di oltre $ 3 trilioni nell’anno fino a settembre, principalmente a causa di un calo delle valutazioni di mercato. Ma ci sono state anche vendite estere nette di attività in dollari USA esistenti, mentre il deficit commerciale degli Stati Uniti si è aggiunto al deflusso di ulteriori trilioni di dollari.

Gli Stati Uniti ora sembrano trovarsi in una posizione simile a quella descritta da Triffin come l’inevitabile risultato di fornire al mondo la propria valuta di riserva. Inoltre, la portata dell’accumulazione di attività finanziarie denominate in dollari e in dollari è stata incoraggiata da un mercato obbligazionario rialzista sulla scia di una tendenza al ribasso dei tassi di interesse che dura da quarant’anni. Fondamentalmente, il finanziamento interno dei disavanzi di bilancio registrato dal tasso di risparmio non è riuscito a eguagliare questo interesse estero.

Tuttavia, gli investitori nazionali hanno realizzato notevoli guadagni di portafoglio insieme ai detentori stranieri di dollari. A guidare questi guadagni è stata l’inflazione del credito diretto alle attività finanziarie, sostenendo così la bolla, mentre la Fed ha alzato le valutazioni sopprimendo i tassi di interesse fino allo zero.

Quando il tasso di inflazione dei prezzi al consumo ha inaspettatamente infranto i limiti della gestione statistica (analisti indipendenti lo hanno sostenuto per molti anni molto più alto delle cifre ufficiali citando cambiamenti nella metodologia) è diventato chiaro che il mercato rialzista dei valori degli asset statunitensi era finito. Essendo nelle prime fasi di un mercato ribassista, questo cambiamento fondamentale deve ancora essere ampiamente riconosciuto, ma con i tassi di interesse ufficiali ben al di sotto del tasso di aumento dell’IPC, gli investitori stranieri sono certi di ulteriori perdite di portafoglio e valutarie. Gli investitori nazionali e i rialzisti della propria valuta presumono che gli stranieri chiederanno ancora dollari, quando le prove del perdurante deficit commerciale e le cifre TIC del Tesoro USA confermeranno che stanno già vendendo.

Questa dicotomia tra utenti stranieri e domestici di una valuta non è insolita. Un esame dei precedenti episodi di valute in difficoltà conferma che le borse estere sono solitamente le prime a riconoscere che dovrebbero essere vendute, mentre gli utenti domestici di solito continuano a credere che manterranno il loro valore.

Se non è troppo tardi, la soluzione per stabilizzare le valute legali di oggi è rimuovere tutti gli ostacoli ai risparmiatori, nel tentativo di aumentare il tasso di risparmio. Ma quando una valuta è già in via di estinzione, la rimozione dei disincentivi fiscali potrebbe non essere sufficiente e devono essere prese altre misure per ridurre il deficit di bilancio al fine di ridurre il deficit commerciale. Ma poi ci imbattiamo nel paradosso del risparmio di Keynes: scoraggiare il consumo a favore del risparmio è visto dai neo-keynesiani come recessivo quando la crescita economica è già in fase di stallo.

La decisione del saudita di abbandonare i dollari a favore dello yuan, passando da petrodollari a petroyuan, non poteva arrivare in un momento peggiore per il dollaro. Oltre ad affrontare un mercato ribassista per le loro attività in dollari, i detentori stranieri ora scoprono che la sua principale giustificazione è chiaramente sfilacciata. Quasi certamente, il dollaro è sull’orlo di una crisi di Triffin.

Il ruolo futuro dello yuan cinese
Questa volta, sembra che il dollaro non abbia nessun posto dove girare. L’Asia è ora la regione geopolitica più importante, con circa 3,8 miliardi di persone in rapida industrializzazione. Gli stati membri dell’Organizzazione per la cooperazione di Shanghai, dell’Unione economica eurasiatica e dei BRICS sono sempre più determinati ad abbandonare il dollaro, la sua egemonia e influenza. Come stanno dimostrando i sauditi e l’intero Consiglio di cooperazione del Golfo degli esportatori di petrolio, lo yuan cinese viene visto come un sostituto del dollaro per i pagamenti interasiatici. È probabile che anche il ruolo dell’euro, dello yen e della sterlina nelle riserve estere diminuisca con il dollaro.

In questa fase la nuova posizione di riserva valutaria globale non è ancora chiara, con l’Unione economica eurasiatica che pianifica una valuta di regolamento commerciale e i russi che inviano segnali vaghi ma ancora da prevedere. Ma nel contesto di Triffin e dei tassi di risparmio, la Cina non potrebbe essere più diversa dagli Stati Uniti.

La Cina ha un tasso di risparmio di circa il 45% del suo PIL. Con questa propensione al risparmio, non sorprende che l’inflazione dei prezzi al consumo sia inferiore al due per cento. Inoltre, le finanze pubbliche hanno subito un duro colpo dalle politiche cinesi di blocco e dalla crisi dello sviluppo immobiliare, lasciando un deficit di oltre 1 trilione di dollari equivalente per il 2022. Ma anche così, con un tasso di risparmio così elevato, il surplus della bilancia commerciale per il 2022 è stato ancora positivo a $ 890 miliardi.

Il dilemma di Triffin suggerisce che affinché lo yuan diventi una valuta di riserva sostitutiva, il governo cinese dovrà iniziare a spendere come marinai ubriachi tassando al massimo i risparmi nazionali. Solo allora ci si può aspettare che si verifichi un disavanzo commerciale. Ma un simile voltafaccia nella politica economica distruggerebbe sicuramente la credibilità dello yuan. Del resto, dalla sospensione dell’accordo di Bretton Woods e dal rialzo dei tassi al 20% ci sono voluti dieci anni perché il dollaro assumesse il ruolo di moneta di riserva al posto dell’oro.

Dobbiamo mettere in discussione la necessità per le banche centrali di mantenere riserve valutarie in futuro. Non solo l’alleanza occidentale ha inviato un segnale che potevano essere resi inutili dal suo cartello con un colpo di penna, ma il passaggio dal petrodollaro al petroyuan è il simbolo di un regime monetario che ha fatto il suo tempo. Il possesso di riserve ha avuto origine con l’obbligo per le banche centrali di sostenere le proprie valute con denaro legale: l’oro. È l’abbandono di questo legame con il denaro che ha portato al possesso di riserve valutarie, con al centro le disponibilità in dollari. Ma se non per limitati scopi di intervento internazionale, sembra che ci siano pochi motivi per detenerli, in particolare per quelle banche centrali che si sono rese conto del declino dell’influenza dell’alleanza occidentale.

La Cina con il suo surplus commerciale pur mantenendo un equilibrio nei suoi pagamenti esportando capitali non ha bisogno di altre riserve valutarie oltre a qualche minore liquidità. Il capitale esportato è in yuan sotto forma di credito bancario, e fa comodo alla Cina con i suoi piani per l’industrializzazione della Grande Asia e ai suoi fornitori in Africa e Sud America fare investimenti sostanziali per il suo bene superiore. Il governo cinese controlla le sue principali banche e può dirigere l’applicazione di questo credito in eccesso. Non è quindi necessario che la Cina distrugga le sue finanze per fornire lo yuan come valuta di riserva, come inizialmente suggerito da Triffin.

Chiaramente, deve essere in corso una rivoluzione nel pensiero delle banche centrali nel più ampio campo asiatico. Le banche centrali stanno iniziando a sostituire le principali valute nelle loro riserve con yuan e persino rubli. Ma queste valute non sono disponibili in quantità sufficienti per sostituire i loro dollari, euro, yen e sterline. Questo è il motivo per cui stanno riportando indietro l’orologio e cominciando ad accumulare oro fisico.

In poche parole, è l’alto tasso di risparmio della Cina che dà al suo governo le risorse, il potere e l’opportunità di soppiantare il dollaro americano e la sua egemonia dalla Grande Asia e da gran parte del mondo in via di sviluppo. Il nostro errore che ha portato al nostro relativo declino è stato ascoltare Keynes e il suo paradosso della parsimonia.